? ? 日前，在香港上市的遼寧沈陽企業輝山乳業的股價出現斷崖式下跌，由每股2.81港元跌至最低0.25港元，跌幅一度超過九成，當日午市收盤仍高達85％，創下港股市場股票單日跌幅的最高記錄。曾經的明星企業陷入了困局，由于該公司涉及債權銀行多達23家，此事在金融市場引發了一場風暴。為何會出現突然的暴跌？輝山乳業目前處境如何？它將怎樣應對這場風暴？
緣起 股價一天暴跌85%
這場突如其來的暴跌，有點出乎市場的意料。3月24日臨近午盤之時，在香港上市的沈陽企業輝山乳業股價直線下跌，跌幅瞬間擴大到91.07%，經過小幅反彈，至午盤收盤時跌幅定格在85%，短短半個交易日，輝山乳業的市值蒸發了322億港元。這也創下了港股股票歷史上的單日最大跌幅。面對這一緊急情況，輝山乳業不得不申請下午開市起股票停牌。
輝山乳業股價暴跌之前，從2015年9月以來，其股價已經橫盤了一年半的時間，表現出較強的穩定性。數據顯示，公司第一大股東楊凱和葛坤夫婦的持股比例高達73.21%。
多方信息源顯示，在3月20日左右，輝山乳業集團突然通知各銀行，稱由于資金無法及時調度，不能按時償還部分銀行利息，這部分欠息大約為3億元。據不完全統計，輝山乳業有70多家債權人，其中23家銀行、十幾家融資租賃公司，金融債權預計至少在120億—130億元。
據了解，3月23日，遼寧省金融辦召開輝山乳業債權工作會議，23家債權行與輝山乳業集團相關負責人均出席。對于此次會議的內容，有報道稱，遼寧省金融辦要求銀行和其他金融機構不要抽貸，希望能給輝山乳業4周的時間來解決拖欠部分利息的問題。此次會議目前已被市場看作是引發股價暴跌的直接導火索。
有媒體曝光的一份會議記錄顯示，輝山乳業董事長楊凱在會上透露，公司資產共340億元，其中非上市公司含肉牛及其他固定資產、存貨等實物資產42.6億元，累計總資產382.6億元。公司負債包括上市公司199.5億元、非上市公司147.8億元、大股東境外借款41億元、供應商欠款31億元，合計418.82億元。然而，不久前，相關資料顯示截至2016年12月31日，輝山乳業資產負債率69%，總資產341億元，總負債217億元。如果按照楊凱最新披露的數據計算，前后對比不難發現，短短3個月的時間，輝山乳業在總資產變動不大的情況下，公司的總負債卻激增200億元。
上市 誕生遼寧首富
一場港股歷史上幅度最大的股價暴跌，讓長久以來偏居一隅的輝山乳業“名揚天下”。
這家總部位于遼寧沈陽的民營企業，雖然不像伊利、蒙牛一樣在全國范圍內家喻戶曉，但它在業界眼里，是一家信得過的公司，靠過硬的質量贏得了生存空間和當地消費者的認可。
2013年9月26日，輝山乳業在香港上市，IPO募集資金78億元，成為香港歷史上消費品行業首次發行企業募集資金前三名。
得益于IPO募資，輝山乳業規模迅速擴大。輝山乳業在2016財年報告中稱，其經營82座標準化奶牛養殖場，牛群規模達到20萬頭，年產原料奶74.3萬噸。這一數字，較2013上市前快速增長。2013財年顯示，截至2013年3月31日，輝山乳業經營的標準化奶牛養殖場為50座，養殖牛群11.28萬頭，年產36.51萬噸。
作為輝山乳業掌門人，楊凱以260億身家登陸“2016年胡潤百富榜”第66位，不僅是乳制品行業唯一入榜的企業家，也被認為是遼寧省首富。
在乳制品行業，輝山乳業的口碑一直不錯。輝山乳業執行的出廠標準是生鮮乳菌落總數每毫升5萬以下，體細胞數每毫升20萬個以下，乳蛋白率達到3.2%，遠遠高于歐美及國家標準，這一直是輝山引以為傲的。在一些乳制品企業高層眼里，輝山乳業是一家值得尊重的競爭對手。
“輝山一直以來堅持的優質乳概念，正符合了優質生活的消費理念，我們不僅要讓中國消費者喝上‘放心奶’，更要讓他們喝上新鮮的優質乳?！?017年3月18日，是輝山乳業集團董事局主席楊凱最近一次的公開露面，彼時輝山乳業剛剛通過優質乳工程驗收，成為國內第四家優質乳認證企業。
在優質乳工程驗收時，躊躇滿志的楊凱表示，輝山正在積極進行東盟國家奶制品出口驗證，未來幾個月，有望拿到進入東盟國家的資格證。按照楊凱的規劃，輝山將回歸A股，未來要向全國乃至東盟市場擴張。
但快速發展的背后，是資金壓力不斷增加。為打造從上游牧場養殖到下游奶品加工的全產業鏈模式，輝山乳業上市以來的3個完整財年，用于廠房設備、土地、購牛等的資本開支達到106.67億元，遠超其2013年在港上市時78億元的募資額。
此外，2016財年輝山乳業的銷售費用、管理費用分別為6.97億元、4.39億元，較2013財年的1.06億元、0.91億元翻了數倍。上市3年以來，輝山乳業用于銷售、管理的費用累計達到28.51億元。其財報顯示，截至2016年12月31日，輝山乳業資產負債率69%，總資產341億元，總負債217億元。
僅靠企業日常經營獲得的現金流，輝山乳業遠無法覆蓋其開支用度，借款成為彌補這一“窟窿”的方式。輝山乳業2016財年報告披露，截至2016年3月1日，公司短期借款余額71.31億元，其中一年內到期的為12.02億元。上述借款，利率從2.31%到8.88%不等。
在一場內部債權會議之后，這些被美好藍圖覆蓋著的財務黑洞被揭開。
追訪 今日困境是否因投資房地產
據悉，股價暴跌以后，已有部分債權人代表分別從北京、上海等地趕到沈陽，調查輝山乳業暴跌的原因以及輝山乳業目前的真實處境。據一位債權人代表介紹，輝山乳業股價斷崖式下跌之后，他們受單位委派，來沈陽調查企業的真實情況，隨時向后方反饋。在他們的一份行程單上，調查的目標包括輝山乳業的生產基地、輝山乳業集團總部、輝山乳業的房地產項目、苜蓿草種植地、奶牛養殖戶以及供應商和銷售客戶等。目前政府部門已經介入，主要目標是暫時先維持穩定，因為誰也不想企業倒閉。據透露，在債權人會議上，楊凱承認公司資金鏈斷裂。公司將出讓部分股權引入戰略投資者，通過重組在一個月之內籌資150億元，解決資金問題。各方債權人現在都期待更好的解決方案。
對于輝山乳業暴跌更深層次的原因，有市場傳言稱,輝山乳業主席、大股東楊凱挪用上市公司30億元投資沈陽房地產，結果資金難以收回導致現金流斷裂。對此，楊凱曾向媒體回應稱，這個傳聞是謠言。
有媒體對此進行了調查。工商資料顯示，永豐房產的成立時間為2006年11月27日，在最早的高級管理人員備案中，楊凱為董事長。永豐房產的投資人包括楊凱及沈陽高新創業投資有限公司，在2006年變更為楊凱一個人。2007年7月30日，永豐房產的注冊資本由800萬元增至2000萬元。然而，在2008年12月31日，永豐房產的投資人和負責人同時發生變更，楊凱的名字換成了該公司目前的董事長劉朝濱。沈北新區的多位居民表示，永豐房產就是輝山乳業開發的項目，這在當地幾乎無人不知。
據了解，這些年沈陽的房地產市場一直處于低谷，空房率也比較高，跟其他二三線城市目前的樓市火暴形成了反差。
有業內人士分析，對于全產業鏈的企業來說，投資上游后，見效慢、投資周期長，大量的資金被質押在上游，下游的發展同樣需要資金拓展，輝山資金壓力可想而知。投資房地產的目的就是要通過房地產謀取到利益后補貼到下游。但實際情況卻是投資房地產不成功，因此導致了一系列的反應。房地產市場并不穩定，受到國家政策影響就會收緊，遼寧的房地產市場基礎并不樂觀，投資失敗，對于輝山的影響很大。雖然針對投資房地產導致資金鏈斷裂的傳聞，楊凱予以反駁，但種種跡象顯示，目前，輝山乳業與房地產項目仍有著千絲萬縷的聯系。
聚焦 做空攻擊影響有多大
去年12月16日，做空機構渾水發布了一篇針對輝山乳業的報告。在這份長達47頁的報告里，渾水列舉了輝山乳業至少從2014年開始便發布虛假財務報表，其價值接近于零，并指出一系列問題，比如，輝山乳業所稱的苜蓿自給自足是謊言；輝山乳業在其奶牛養殖場的資本開支存在夸大行為等。這份做空報告導致輝山乳業緊急停牌，并于當晚發布澄清報告，對渾水報告進行了逐條批駁，并宣稱保留采取法律措施的權利。
去年12月，輝山乳業和渾水用公告和報告的形式，展開了一場大交鋒。比如針對渾水質疑輝山長期從第三方購買大量苜蓿，卻謊稱苜蓿飼料基本上是自給自足的行為，輝山乳業公告回應稱外購量的占比為4.3%—9.2%，并否認了渾水提出的美國一公司為其牧草供應商的說法。渾水的做空報告當時并未給輝山乳業的股價造成巨大波動，控股股東楊凱此后還增持輝山乳業的股權至73.21%，在渾水發布做空報告后，輝山乳業連續3個交易日以股價上漲報收，出現了資本市場罕見的一幕。
對于此次輝山乳業股價的暴跌，市場猜測可能再遭沽空機構狙擊，渾水卷土重來的可能性最大。然而，渾水公司相關人士卻表示，沒有預計到會發生這種情況，首次發布報告后，這只股票數月來走勢平穩，沒有任何苗頭就暴跌是非常罕見的。
據渾水聲稱，他們的調查人員訪問了35個牧場、5個生產設施基地和兩個完全沒有建設跡象的生產基地。并通過無人駕駛飛機對輝山基地進行調查，調查員在3個不同省份，與苜蓿的供應商及進口商進行了談話。正是這些調查讓他們得出了結論。
雖然在股價方面輝山乳業遭遇了重挫，但渾水與輝山乳業的糾葛仍未了結。楊凱在接受媒體采訪時表示，暴跌是因為做空者攻擊。
輝山乳業的股價在3月24日出現暴跌，部分投資者損失慘重，也有市場消息質疑輝山乳業資金鏈緊張的情況應當進行披露。有法律界人士表示，從法律角度來看，公司資金鏈緊張還不屬于具體需要進行披露的事項。不過如果涉及重大事件訴訟，如由于無法支付供銷貨款被起訴，或者有具體需要披露的事情時除外。如果只是財務緊張，并沒有一個時間點要求進行披露。僅股價暴跌本身投資者并不可以要求索賠，如果渾水公司所稱的財務造假事項是存在的，并且將來被認定財務造假的話，構成虛假陳述，在此情況下，是可以索賠的。
進展 在港交所發布公告回應
在3月28日，輝山乳業在港交所發布公告稱，公司斷然否認曾批準制造任何造假單據并不認為有挪用的情況。公司控股股東楊凱也同樣斷然否認所有以上說法。同時，輝山乳業還對市場傳聞的公司執行董事葛坤“失聯”的情況予以澄清說明。稱其因壓力大對健康造成傷害，正在休假。
對于對多家銀行還款延期的情況，輝山乳業也做了說明。如部分媒體所報道，中國銀行、吉林九臺山農村商業銀行以及浙商銀行表示其將繼續對有超過60年經營歷史的輝山乳業保持信心。但鑒于最近股價大幅下跌和近期的媒體報道，不能保證這些銀行的意見將維持不變。盡管如此，輝山乳業表示，在面臨日益嚴峻的挑戰的情況下，繼續向銀行尋求支持。
編后
市場目前最關注的是輝山乳業的債務規模和貸款去向，因為這關系到數十家債權人。這些錢到底用在了哪里？
陀思妥耶夫斯基的《罪與罰》中有這樣一句，“一切事情都有一個界限，越過了這個界限是危險的；因為一旦越過了，那就休想退回?！?/p>
做實業不易，資本市場是冒險者的游戲。不論輝山乳業如何去留，一家上市公司在實業的“軀殼”之下大玩資本游戲，真正的主業卻失了焦，這難免令人唏噓。本版文字整理 ?谷秀燕